IPO nửa vời khi nhà nước vẫn còn nắm 51% vốn, lợi nhuận èo uột, trong khi với mức giá IPO hiện tại, P/E bình quân cao hơn thị trường rất nhiều với mức gần 43 lần, việc cổ phần của LILAMA bị ế là không khó để lý giải.

Sở GDCK Hà Nội (HNX) vừa thông báo kết quả đấu giá cổ phần Tổng công ty Lắp máy Việt Nam (Lilama) diễn ra sáng 26/11/2015. Kết quả chỉ có 112 nhà đầu tư cá nhân tham gia phiên đấu giá mà không có nhà đầu tư tổ chức nào, với tổng khối lượng đăng ký mua là 1,09 triệu cổ phần, xấp xỉ chỉ 3% lượng cổ phần đưa ra đấu giá với mức giá bình quân là 10.362 đồng/cổ phần, nhỉnh hơn đôi chút so với mức giá khởi điểm 10.300 đồng/cổ phần.

Với vị thế là một trong những nhà thầu thiết kế, cung cấp thiết bị công nghệ và thi công xây dựng công trình (EPC), đồng thời cũng là doanh nghiệp cơ khí chế tạo hàng đầu của Việt Nam đã thực hiện thành công nhiều dự án lớn với giá trị hợp đồng hàng trăm triệu USD.

Tuy nhiên, trong phiên đợt đấu giá vừa qua, LILAMA coi như đã thất bại khi “ế” tới 97% lượng cổ phần chào bán. Điều gì khiến cho ông lớn ngành xây lắp, chế tạo này trở nên kém hấp dẫn?

 IPO nửa vời

LILAMA có độ phủ rộng khắp đất nước Việt Nam với 17 công ty con, trong đó có những cái tên đang niêm yết trên sàn như L10, LM8, L35, L44, L69_1,2,3…và một số công ty liên kết, tham gia đầu tư tài chính khác, theo BCTC năm 2014. Tuy nhiên, có thể vì sự to lớn đó chính là một trong những nguyên nhân khiến nhà đầu tư thận trọng.

Quan sát số đông các công ty con và liên kết của Lilama người ta có thể nhận thấy rủi ro lớn từ việc sử dụng nợ vay lớn, đa phần là nợ ngắn hạn hàng trăm tỷ đồng, gấp nhiều lần vốn chủ. Không chỉ vậy, với khoản lợi nhuận ít ỏi so với doanh thu cho thấy rủi ro gánh nợ của công ty mẹ LILAMA rất lớn.

Ngoài ra, đối với nhà đầu tư tổ chức thông thường họ sẽ mua cổ phần của một công ty với quan điểm là nắm quyền sở hữu của công ty đó. Trong khi đó, tại LILAMA, do nhà nước vẫn nắm quyền chi phối 51% thì khó mà tham gia để tái cấu trúc công ty theo hướng tốt lên được. Về vấn đề này, viện trưởng Viện Kinh tế Việt Nam Trần Đình Thiên cũng từng bày tỏ “Nếu cứ giữ 51% cổ phần nhà nước trong nhiều DN khi CPH, thì người mua sẽ không thể xác định được quyền lực của họ khi tham gia cuộc chơi này. Điều này sẽ ảnh hưởng đến không chỉ tốc độ, mà cả chất lượng hoạt động”.

Đứng góc độ khác, theo quan điểm đầu tư giá trị của Warren Buffett với một công ty có quá nhiều công ty con, trong khi năng lực quản lý vẫn là dấu hỏi thì việc đầu tư vào công ty đó là chẳng hấp dẫn chút nào.

Lợi nhuận èo uột

Cổ phần hóa chưa triệt để có thể chỉ là 1 trong những lý do khiến việc IPO của Lilama bị ế. Nguyên nhân chính có thể đến từ hiệu quả kinh doanh quá thấp của công ty này. Thực tế cho thấy, hiệu quả hoạt động kinh doanh kém của LILAMA lại quá tỉ lệ nghịch với qui mô của nó.

Cụ thể hoạt động kinh doanh tuột dốc mạnh từ năm 11,391 tỷ đồng năm 2011 xuống chỉ còn 3,601 tỷ đồng năm 2014 cho thấy sự sụt dốc thảm hại của ông lớn này. Tỷ suất lợi nhuận cực thấp trong những năm qua cho thấy, sự yếu kém và thâm dụng vốn. Lợi nhuận hàng năm chỉ vài chục tỷ đồng so với doanh thu hàng ngàn tỷ và tỷ suất lợi nhuận ròng chỉ chưa đầy 1% trong 4 năm qua là minh chứng rõ nét.

Báo cáo mới đây cho biết, doanh thu Lilama giảm là do tác động tiêu cực của khủng hoảng kinh tế thế giới dẫn tới Việt Nam phải cắt giảm, đình hoãn, giãn tiến độ đầu tư nhiều dự án công nghiệp lớn làm cho doanh thu từ tổng thầu EPC giảm. Hơn nữa trong thời gian này số dự án công ty làm tổng thầu cũng đi vào giao đoạn hoàn thành dẫn tới doanh thu không cao.

Bên cạnh đó, chi phí giá vốn cao,chếm tỷ trọng lớn trong doanh thu, tỷ lệ chi phí này các năm vừa qua chiếm trên 90% so với doanh thu thuần, thậm chí các năm 2012, 2014 chiếm tới 97% doanh thu thuần. Đây là vấn đề gây thêm khó khăn cho doanh nghiệp này, do giá vốn chiếm tỷ trọng cao và đa số là hàng nhập khẩu từ các nước, trong khi thời gian gần đây đồng USD liên tục tăng giá và vẫn đang căng thẳng.

Báo cáo 2015 cho thấy Lilama có kế hoạch khá bài bản của tổng công ty này trong đó có phần giảm tỷ lệ sở hữu nhà nước xuống còn 40%, và việc cơ cấu và tinh giản lại bộ máy. Đặc biệt là thoái vốn khỏi những công ty con và liên kết, tập trung vào các công ty nòng cốt là Công ty CP LILAMA 10, Công ty CP LILAMA 18, Công ty CP LILAMA 69-1, Công ty CP LISEMCO.

Đây là bước đi được đánh giá sẽ giúp LILAMA tinh gọn hơn, tăng trưởng tốt hơn sau cổ phần hoá. LILAMA cũng đặt kế hoạch doanh thu sẽ tăng mạnh trong 2 năm 2016 – 2017 sau khi cổ phần hoá với EPS 2016 là 1.190 đồng/cp, 2017 là 935 đồng/cp, nếu như đúng theo kế hoạch thì với mức giá IPO hiện nay là 10,300 đồng, P/E 2016, 2017 lần lượt là 8,7 và 11 lần được xem là mức giá tương đối hợp lý.

Tuy nhiên, mọi chuyện vẫn ở thì tương lại, còn trước mắt với mức giá IPO hiện tại, P/E bình quân cao hơn thị trường rất nhiều với mức gần 43 lần. Với mức giá này khiến cho nhà đầu tư vẫn khó chọn LILAMA dù theo kế hoạch mà ban lãnh đạo vạch ra trong những năm tới, sau cổ phần hoá là tương đối hấp dẫn.

Huy Nguyên